编者按：为进一步落实中央金融工作会议关于“深刻把握金融工作的政治性、人民性”指示要求，更好保护场外衍生品业务中投资者的合法权益，中证报价投教基地推出“场外衍生品投资者保护”专栏，邀请交易商共同探讨如何构建贯穿事前、事中、事后的全链条投资者保护机制，深入剖析境内外市场发展经验与风险事件，以期凝聚行业共识，共同推动我国场外衍生品市场健康可持续发展，切实保障投资者合法权益。

作者：广发证券股份有限公司股权衍生品业务部和稽核部课题组

事中投资者保护机制

▍禁止不当销售行为机制

金融产品销售管理制度系指一套旨在规范金融产品销售行为、保护金融消费者权益的基础制度，其体现了禁止不当销售行为的基本理念。通过强化销售机构在销售行为过程中的履职行为，有助于建立良好的销售文化，严格规制不当投资劝诱，保护投资者合法权益。在金融资管领域，围绕金融资管产品销售已形成了较为成熟完整的规范体系。从广义上看，销售管理制度包括销售主体具有经营资质、销售内部合规管理与风险控制、产品销售的信息披露、客户适当性管理、宣传推介管理等诸多方面。本部分主要就典型的宣传推介与风险告知制度进行简要介绍。

（一）宣传推介

2021年12月，中国证监会发布《证券公司收益互换业务办法》。第三十一条规定证券公司不得不当宣传，不得通过互联网、自媒体等任何方式向公众宣传，或诱导不合格交易对手方参与收益互换交易。2026年4月21日，中国人民银行等八部门联合发布《金融产品网络营销管理办法》（2026年9月30日起实施），第六条规定金融机构不得为私募类产品、场外衍生品开展面向不特定对象的网络营销，不得通过第三方互联网平台对私募类产品、场外衍生品开展网络营销。基于前述相关规定，衍生品经营机构在进行销售推介中，需基于产品的非公开属性，不得通过任何方式向公众宣传。参考金融产品的监管案例，向公众宣传的方式不仅仅包括前述规定列举的互联网、自媒体方式，还可能包括销售人员在微信朋友圈推广、向不特定投资者派发宣传册、召开发布会等其他变相宣传方式。此外，衍生品经营机构还不得通过夸大收益、承诺或变相承诺保本保收益等方式诱导投资者进行交易。

（二）风险告知

场外衍生品交易具有高度专业性、复杂性的特征，因此向投资者履行风险告知义务，也是衍生品销售制度的重要内容。保障投资者在购买场外衍生品前，充分理解相关场外衍生品的风险，能有效避免事后产生的不必要的纠纷。根据《证券期货投资者适当性管理办法》等相关规定，衍生品经营机构在履行适当性管理原则义务的同时，应当向投资者充分揭示交易风险。

▍适当性持续监测机制

　　适当性持续监测机制是适当性原则在衍生品交易事中的体现。根据证监会《证券期货投资者适当性管理办法》以及证券业协会《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》《场外期权管理办法》《收益互换业务办法》《证券公司收益凭证发行管理办法》等规定。场外衍生品投资者完成准入审核并与证券公司签订场外衍生品标准主、补协议后，证券公司仍需对投资者进行持续的适当性监测管理。一般包括：

　　投资者完成准入审核并与证券公司签订场外衍生品标准主、补协议（如SAC主、补协议）后，投资者正式开展衍生品交易过程中的适当性管理。证券公司主要对投资者履行持续监测的适当性管理义务，具体监测内容主要包括，同一主体控制的机构或产品集中统一监测监控、利用场外期权从事规避监管监控、初始保证金比例超出产品规模30%监控以及其他涉及违法违规行为监控等。实务中，证券公司可建立黑白名单机制并持续动态管理。

　　投资者完成向证券公司询价、报价并签署场外衍生品交易确认书后的适当性管理，主要涵盖客户定期回访和负面客户管理机制。针对已准入的场外衍生品投资者，证券公司应当至少每年对投资者的适当性资质复核一次，并通过定期回访、监测评估等方式，重点关注客户的营业执照、资格、股权、组织结构、法定代表人是否变更，持续关注客户是否发生财务收支重大恶化、失信违约、重大诉讼或其他负面资信等情况。实务中若定期评估发现投资者未能符合适当性标准，且与投资者沟通后无法及时妥善解决的，可考虑对相应交易采取控制措施。此外，证券公司还须针对场外衍生品业务建立负面客户管理机制，及时记载展业过程中的违反法律法规、违反自律规则、重大违约等负面客户信息。

▍持续信息披露制度

　　持续信息披露制度是说明义务原则在衍生品交易事中阶段的体现。考虑到金融衍生品种交易具有复杂性、非标准化等特点，信息披露制度在交易全过程中均非常重要，是金融衍生产品交易的基础。在交易后续履行阶段，客户的交易判断可能会因市场的瞬息变化受到影响，如果金融机构未尽到信息披露与风险揭示义务，投资者可能会因此遭受损失，而金融机构也会承担相应的违约责任。例如“原油宝”事件中，产品风险在合约履行过程中产生了显著变化，而金融机构未能及时充分向投资者披露相关信息导致投资者权益受损。在产品设计中，“原油宝”投资者原本不可能出现超出保证金额度范围亏损的情况，然而由于芝加哥商业交易所调整了交易规则和期权定价模型，导致原油宝挂钩标的——“WTI原油期货”价格可能出现负值，进而使“原油宝”产品投资者蒙受超过其投资本金的损失。芝加哥商业交易所这一交易规则调整，实质上对“原油宝”产品的风险造成了重大影响，该信息应当显著影响投资者对交易产品的风险判断，经营机构必须给予投资者重点告知和提示。但作为“原油宝”产品管理方、销售方的中国银行却没有及时对投资者履行告知义务，未充分揭示产品风险发生了重大变化，导致多名客户蒙受穿仓损失，并引发了系列民事诉讼纠纷。

　　对于证券公司如何承担履约过程中的信息披露义务，我国法律法规缺乏相应详细规定，行政规章中的相关规定尚不完备。就披露内容而言，场外衍生品的信息披露更多是立足于衍生品合约、注重于衍生品交易本身或者决定其价值的基础金融产品的信息披露，证券公司可以按照规定或认购协议约定的时间和方式，向投资者披露发行信息、交易信息、协议变更信息、偿付信息、影响证券公司偿债能力的重大事项信息等。场外金融衍生品交易的示范文本，如国际惯用的ISDA协议、国内惯用SAC协议、NAFMII协议，均在包括违约事件、终止事件、提前终止等相关条款中明确协议双方的信息披露内容。

　　信息披露方式方面，场外衍生品交易信息披露方可针对不同的投资者采取差异化的信息披露方式，例如披露的语言、程度、侧重点可根据投资者的个性化情况而有所不同。但需要注意的是，无论采取何种披露方式，均需要遵循如实披露、充分披露两项要求。

　　如若投资者与金融机构就信息披露问题发生争议，根据司法实务的观点，应当由金融机构承担其已经尽到信息披露义务的举证责任。一般情况下，金融机构需要承担举证责任的内容包括客户对该笔场外衍生品交易的条款、相关风险是否已经完全理解；客户是否对该笔交易可能发生的最大风险具备足够的承受能力；该笔交易是否具有真实的交易目的或目标。需要注意的是，场外衍生品交易本质作为一项商事活动，客户作为商事主体，也应当承担一定的审慎注意义务，不宜在出现市场风险时，一概由金融机构承担。实践中投资者的审慎注意义务之衡量标准，应结合个案具体情形判断。投资者为机构或个人、过往投资经验、有无专业的财务人员参与、是否通过相应的投资者风险测试等要素，均可作为个案考量因素。

　　*注释及参考文献略。

　　【免责声明】本文信息仅用于投资者教育之目的，不构成对投资者的任何投资建议，投资者不应当以该等信息取代其独立判断或仅根据该等信息作出决策。本文信息力求准确可靠，但对这些信息的准确性或完整性不作保证，亦不对因使用该等信息而引发或可能引发的损失承担任何责任。