我们在投资一个市场的时候，通常要了解这个市场具有怎样的结构特征。众多研究发现，当前商品投资的快速增长主要来自投资者驱动。然而，投资者在进行实际商品投资的时候会遇到很大的问题，主要集中在储存商品、为商品价值做保险、运输商品等各个方面，还包括如何租赁和借贷手中的商品等。这些因素都促使了纸面商品交易市场的发展，并突出了商品类结构化产品的作用。

就商品类结构化产品来说，它又可以分为两大类：其一是由商品的生产或消费企业所发行的商品联结债券，它本质上是企业基于商品的一种融资交易行为；其二则是和商品价格挂钩的结构化票据。

商品联结债券的发行通常具有以下一些原因。首先，是对未来销售或者购买相关商品的一个有效对冲。其次，是商品生产者利用他们的大宗商品资源作为一个融资手段，将部分从商品价格中升值或贬值带来的潜在收益让渡给投资者，即将潜在收益转让的同时，也转让风险，以降低借贷成本。

最初类型的商品联结债券，其标的物并不是商品类的衍生工具，而是直接基于匹配投资者和具有商品头寸的发行人的实际商品需求头寸。然而，对商品联结债券的需求迅速发展，很快就超出了发行这类债券的融资方面的需求，于是更多的商品联结债券被创立，更多的是一种纯金融方面的交易，使得投资者能够获得商品头寸上面的风险敞口。

纯金融方面商品交易的核心在于发行人愿意承担商品联结债券的发行，因为它们的商品风险敞口在衍生工具市场上得到了对冲。因此，这种新的类型的商品联结债券结构，就是特定的衍生工具头寸从资本市场到另一个市场的转移。

而商品类结构化产品的另一大类——商品挂钩的结构化票据，可以和商品实体需求企业毫不相关，而仅仅是为了适应投资需求和定制型地给出商品头寸的风险敞口。这类票据在迎合投资者风险偏好的时候，发行人本身也承担了反向的风险头寸，因此如果要对所发行的商品挂钩结构化票据进行风险免疫的话，发行人可能也需要在衍生工具市场上寻求对冲。这一点和商品联结债券的发行方——商品类生产消费企业的风险转嫁行为非常类似。

一般认为，最早的商品挂钩的结构化票据在20世纪80年代中期的瑞士法郎市场中出现。一批基于瑞士法郎的商品联结债券，同时附加有原油的权证被创立。第二个阶段发生在20世纪80年代末期，一大批基于美元的原油价格相关的商品挂钩的结构化票据出现。

这里提到了一个能源商品价格权证的概念。权证要么是单独发行，要么和债券联合起来发行。在很多情况下，关联于债券的权证发行都是意图从商品期权的零售和批发价格之间的价差中牟利。比如说，一方面，权证的发行人满足了投资者对于商品价格波动的特别需求(获取零售价格)；另一方面，在批发市场上购买相对应的头寸来对冲掉对投资者的风险(支付批发价格)。

*本文内容选自中国期货业协会《结构化产品》（第二版），内容略有调整。