指数分期偿还债券的基本概念和特征

指数分期偿还债券（Index Amortizing Notes，INA）是指存量本金总额按照约定计划分期偿还的一种债券，分期偿还计划通常与某一利率指数挂钩，如LIBOR、CMT等。由于债券本金偿还与LIBOR或CMT等指标挂钩，债券未来现金流、到期收益率和到期日等都不再确定。典型的指数分期偿还债券的设计为：一旦市场利率高于约定的指标利率触发点，债券的寿命延长；一旦市场利率低于约定的指标利率触发点，债券还本时间将显著缩短。下面以一个案例来具体说明。

▍案例：典型的指数分期偿还债券结构分析

发行人A发行了面值1亿美元、支付固定利率6%的指数分期偿还债券。该债券执行分期偿还所参照的利率为3个月LIBOR，并且在发行后2年内将不执行偿还条款。目前3个月LIBOR为3%，具体分期偿还条款如下：

• 当3个月LIBOR 不高于3%时，债券偿还本金比例为100%。

• 当3个月LIBOR 不高于4%时，债券偿还剩余本金比例为50%。

• 当3个月LIBOR不高于5%时，债券偿还剩余本金比例为10%。

• 当3个月LIBOR高于5%时，债券偿还剩余本金比例为0。

当参照利率落于两个调整比例之间时，使用线性内插法计算债券应偿还本金的比例。例如当3个月LIBOR为3.5%时，债券偿还本金比例为75%，即：

此外，在指数分期偿还债券中通常还包含清理条款，例如针对上述债券可约定,当出现仍流通的债券总额小于原始发行总额的10%时，债券自动到期。

分期偿还条款是当债券流通总额小于某一约定水平时，发行人有义务将剩余债券赎回。分期偿还条款的存在主要是从实际操作的层面出现。当仍在流通的债券总额已十分微小时，继续保留该债券已没有任何意义。

指数分期偿还债券对于投资者或是基金经理的吸引力主要在于两个方面。

第一，相对于普通的固定利率债券，指数分期偿还债券支付的票面息率较高，但投资者从指数分期偿还债券中获取的较高票面息率，是以承担提前还本的风险为代价的。投资者通常将指数分期偿还债券视为期限较短、投资收益相对较高的结构化产品。指数分期偿还债券可提高投资者收益的特征和多级可赎回债券十分相似。从本质上来说，无论是指数分期偿还债券还是多级可赎回债券之所以能起到提高收益的功能，均是因为投资者向发行人卖出了某种形式的期权。因此，超出普通债券的额外收益部分对应着发行人向投资者支付的期权费。

第二，不同于普通固定利率债券凸性为正的特征，指数分期偿还债券的凸性可以是负的。原因在于分期偿还债券的期权空头结构。由于指数分期偿还债券具有凸性为负的特征，它也被用于对冲组合中其他固定利率债券正凸性，从而提升对于资产组合利率风险的管理能力。

*本文内容选自中国期货业协会《结构化产品》（第二版），内容略有调整。