衍生品市场的发展在金融强国建设中起着至关重要的作用，具体表现在如下几个方面。

▍助力开放和国际化的金融

衍生品市场的开放和国际化对于人民币的国际化具有重要意义。通过衍生品交易，可以提升人民币在全球的接受度和使用频率。当前人民币国际化正稳步推进。从支付的角度看，2022年末人民币在全球支付中占比为2.15%，排名第五；从融资的角度看，2022年末人民币在全球贸易融资中占比3.91%，排名第三，人民币国际债务证券存量为1733亿美元，排名第七；从投资的角度看，2022年末主要离岸市场人民币存款余额约为1.5万亿元，人民币外汇交易在全球市场的份额为7%，排名第五位。衍生品交易有利于进一步加强人民币国际化中的投融资功能。例如，人民币外汇期货和期权的推出，可以方便国际投资者对冲人民币汇率风险，增加人民币资产的吸引力。以日本股市为例，2013年以来日本股市整体上涨，而日元汇率却大幅下跌，对于外国投资者而言，投资日本股市的收益率受到日元贬值影响而大幅下降（见图1），2021年至2024年5月，日经指数上涨50.85%，而日元兑美元汇率下跌了50.10%。在外汇市场上通过衍生品工具提前锁定外汇对于外国投资者十分重要。截至2024年一季度末，外资持有A股总市值2.79万亿，占A股流通市值的4.09%，占自由流通市值的8.16%，要吸引更多外资进入A股市场，则必须完善外汇对冲工具。

此外，发达的衍生品市场是国际金融中心的重要标志，能够吸引国际资本和投资者。香港的衍生品市场就是一个成功的例子，香港交易所提供丰富的衍生品交易品种，包括股指、个股、汇率、商品、利率类期权期货合约，是全球最大的个股权证、牛熊证等结构性产品市场。港交所不断丰富各类国际化产品，如离岸人民币汇率期货、MSCI亚洲及新兴市场系列指数期货和期权、MSCI中国A50互联互通期货、印度卢比货币期货等，受到市场大量关注。香港交易所期权期货合约的成交量由2003年的1454.62万手增加到2023年的33146.64万手，年化增速为16.92%，持仓量由2003年的73.27万手增加到2023年的1184.50万手，年化增速为14.93%。与同为亚洲重要金融市场的新加坡相比，香港衍生品市场具有更为丰富的产品结构和活跃的成交，是机构和零售客户开展对冲的重要途径，例如大量在港上市内地企业可以利用人民币期货产品对冲汇率风险。即使近年来受外部环境的不利影响，香港资本市场持续低迷，衍生品板块的成交依然保持正增长。香港通过发展丰富的衍生品工具，吸引了大量国际资金，提升了其作为国际金融中心的地位。

▍提升多样和多元的金融功能

衍生品市场为金融系统提供了多样化的金融工具，满足不同投资者和企业的需求。比如，大宗商品期货市场的建立，为农产品、金属、能源等领域的企业提供了对冲价格波动风险的工具，帮助它们稳定经营，专注于核心业务。同时，衍生品推动了金融产品和服务的创新，提高了金融市场的服务质量和效率。在融资方面，衍生品也起到了重要作用。中央金融工作会议强调优化融资结构，衍生品作为成熟市场常用的融资配套工具，可以提升融资便利，降低融资风险。对于实体企业而言，场外衍生品，比如领口期权等，可以作为有效的融资工具，帮助企业降低融资成本，提高融资效率。

▍增强风险管控能力

衍生品是重要的风险管理工具，帮助企业和金融机构对冲市场风险，实现市场化的风险再分配，减少对单一实体经济的冲击。通过衍生品业务，可以在市场中有效分散和再分配风险，防范金融风险与实体经济风险的同频共振现象，维护整体经济稳定。

实体企业可以借助场外衍生品业务，通过定制化安排对冲原材料价格风险，从而更好地聚焦主业。场外衍生品相对于场内衍生品更为灵活，可以根据企业的实际需求开展灵活的定制，使用领口期权、累计期权、比率价差期权等多种方案，在产品条款设置、合约定价、风险控制等过程中提供个性化服务，提高企业风险管理的效率。例如，一家钢铁公司可以通过铁矿石期货和期权对冲原材料价格波动风险，确保生产成本的稳定。目前，我国已有的场外衍生品类型覆盖了黑色、有色、能源、航运等，为企业管理供应链上下游风险提供了多种选择。

此外，随着资本市场双向开放进程的加快，企业面临更多的利率和汇率风险，衍生品业务可以为中国企业的跨境风险管理保驾护航。人民币双向波动已成为常态，外贸企业承受着巨大的汇率风险，以“保值”为目标进行汇率风险管理，可以降低主营业务受汇率波动的影响。例如，一家出口导向型企业可以使用外汇远期合约锁定未来的汇率，防止汇率波动带来的不确定性。

同时，国家大力推动长期资金入市，长期资金和耐心资本的稳定运行需要多元的风险对冲工具，衍生品市场正是满足这一需求的关键。养老金、保险资金等长期资金可以通过衍生品进行风险管理，比如使用股指期货对冲股票市场的系统性风险，提高投资组合的稳定性。

衍生品市场大多以合约形式存在，强调契约精神。为了规范期货交易和衍生品交易行为，保障各方合法权益，维护市场秩序和社会公共利益，《中华人民共和国期货和衍生品法》于2022年4月20日通过，并自2022年8月1日起施行。这部法律的制定旨在促进期货市场和衍生品市场服务国民经济，防范化解金融风险，维护国家经济安全。契约精神和法治化建设使得市场参与者更有信心参与衍生品交易，进而提升市场的整体诚信度。

▍活跃资本市场，提升定价效率

中央金融工作会议强调要“保持流动性合理充裕、融资成本持续下降，活跃资本市场”。衍生品业务可以有效提升市场流动性，活跃资本市场，提升定价效率。作为价格波动风险的缓冲载体，衍生品可以在市场异常波动时对冲价格风险，降低资产波动，维护市场稳定。通过对冲交易，衍生品可以促进价格发现效率，实现价格的理性回归，进一步提升基础资产的流动性。

▍优化金融供给，丰富财富管理

中央金融工作会议指出，要“坚持以人民为中心的价值取向”“不断满足经济社会发展和人民群众日益增长的金融需求”。居民财富管理需求是金融需求的重要一环，当前仍面临着金融产品体系较单一、客户服务不到位、资产配置深度和广度不足等问题。衍生品业务与财富管理的结合，可以有效解决上述痛点，助力投资者实现跨品种配置、风险对冲、收益增强等多元化投资和配置目标。

▍衍生品市场法治化建设

为了规范期货交易和衍生品交易行为，保障各方合法权益，维护市场秩序和社会公共利益，《中华人民共和国期货和衍生品法》于2022年4月20日通过，并自2022年8月1日起施行。这部法律旨在促进期货市场和衍生品市场服务国民经济，防范化解金融风险，维护国家经济安全。

▍衍生品市场监管体系发展

中国的衍生品市场监管职能分散在多个监管部门，包括中国人民银行、国家金融监督管理总局、证监会和外汇管理局。各自负责不同领域的监管。此外，行业协会和交易所也参与监管。

▍场内衍生品市场经历快速发展

2023年，中国内地有3家期货交易所排名进入全球前十：郑州商品交易所成交量达35.33亿手，较上一年增长47.35%，排名第7位；大连商品交易所和上海期货交易所分别以25.08亿手和22.27亿手成交量排名第9、第10位。

▍场外衍生品市场进一步规范化发展

自2012年中国证券业协会推动场外衍生品业务资格试点以来，多家证券公司获许开展收益互换和场外期权业务。2013年发布《中国证券市场金融衍生品交易主协议》推动了场外衍生品交易的快速发展。2018年证监会发布场外期权新规进一步规范了行业发展。2020-2021年行业规模快速增长，截至2023年7月，证券公司场外衍生品初始名义本金期末存量达2.31万亿，其中场外期权1.39万亿、收益互换0.91万亿。

▍交易品种和形式单一

目前，国内期货交易所品种以期货为主。以2024年5月为例，商品期货成交量占比达86%。而与国内以期货为主的情况不同，海外市场更偏向于将期货和期权并重。从全球市场来看，根据国际期货业协会的统计（ 见图2），全球交易所期权成交量由2013年的94亿手增长至2022年的545亿手，年化增长率为21.53%，期货成交量由2013年的121亿手增长至2022年的293亿手，年化增长率为10.30%。全球交易所期权成交量在2021年超过了期货成交量，2022年则是期货成交量的1.86倍。美国期权市场十分活跃，芝加哥期权交易所（CBOE）、纳斯达克（NASDAQ）、纽约证券交易所（NYSE）、美国迈阿密国际证券交易所（MIAX）等均开展期权交易。以2024年5月31日为例，美国期权合约成交总量为5339.55万手。从快速发展的印度市场看，根据国际期货业协会的统计数据，2023年印度国家证券交易所（NSE）的衍生品总交易量达848.17万亿手，在全球交易所中遥遥领先，增速也处于领先地位，主要是因为期权组合产品的大幅增加。

同时，一些重要交易品种，比如外汇期货和外汇期权、国债期权品种目前仍未在交易所上市交易。受我国境内外汇期货和期权发展的制约，大量贸易商和投资者主要依靠香港、新加坡等离岸市场对冲人民币汇率风险，如香港交易所推出的美元兑人民币（香港）期货和期权产品。成熟市场上的相关产品十分完善，如芝加哥商品交易所集团提供主要外汇汇率如欧元/英镑、美元/离岸人民币等的期权期货合约，日元、墨西哥比索等货币的期货合约，以及多种期限的美国国债期权期货合约，便于投资者管理汇率及利率风险，以10年期美国国债期权合约为例，2024年6月17日交易量达到54.46万手。

结合中国衍生品市场面临的现状和挑战，为更好地促进中国衍生品市场的发展，本文提出以下政策建议。‍

▍发展期权市场

扩大期权市场，增加交易工具的多样性，满足不同投资者的需求。引入更多期权产品，如外汇期权和国债期权，丰富市场品种。支持新型商品类衍生品工具的研发和推广，鼓励交易所开发和推广衍生品工具，鼓励金融科技在衍生品市场的应用。

▍推动场外衍生品市场发展

提升场外衍生品市场的规模和影响力，推动国内场外衍生品市场的发展。提供更多定制化的场外衍生品服务，满足实体企业多样化需求。配套建立高效的交易、结算和信息披露系统，提升场外市场的透明度和运行效率。

▍加强法规和监管

制定和完善统一的法律法规，保障市场的公平和透明。加强监管部门之间的协调，建立统一的监管标准，提升监管效率。加强市场监管，确保市场公平和透明，防范市场风险和操纵行为。

▍优化市场准入制度，提升国际化水平

优化市场准入制度，提高市场参与度和流动性。进一步完善准入机制，推动金融知识的普及和金融素养的提升，提高市场参与者的风险管理水平，在当前“保险+期货”政策基础上鼓励更多实体企业进入衍生品市场进行套期保值。推动人民币国际化，增加人民币衍生品交易的比重，吸引更多国际资本参与中国市场。积极参与国际金融市场规则的制定，推动国内衍生品市场与国际市场接轨，提升国际竞争力。

内容来源：《应用经济学评论》

作者：郭彪，中国人民大学财政金融学院教授、博士生导师、中国人民大学深圳金融高等研究院高级研究员、国家金融研究院院长助理；李春丽，中国人民大学财政金融学院博士生。